地产突围之路，掘金广州旧改

　　地产突围之路，掘金广州旧改

　　“我命由天不由我”，是近期地产前端融资的真实写照。这源于当前地产融资主要的资金渠道——银行和信托，都被不同程度地掐住了命脉。

　　在近期的监管窗口指导中，银行开发贷余额被要求控制在2019年3月底水平，也就是需要由2019年二季度末的11.04万亿元减少至一季度末的10.85万亿元。而信托也被要求不得新增房地产信托产品余额。

　　刚入九月，已感受到寒意。此时的地产融资该如何突围？机构人将目光转向了三旧改造。一方面旧改暂时不受此次窗口指导影响，部分地区银监还未将旧改业务列入房地产信托范畴内。另一方面国家对粤港澳大湾区协同发展的大力支持，叠加9月4日广东省政府发布《广东省人民政府关于深化改革加快推动“三旧”改造促进高质量发展的指导意见》，从政策层面大大推动旧改前期拆迁难这一历史难题的解决。旧改拥有政策基础，机构人干起来“踏实”。

　　空间广阔的广州旧改市场

　　起步最早、法规最全，也是最市场化的深圳城市更新市场，最先进入机构视角。但其市场化的特性也意味着目前大大小小的项目基本都被“占了坑”，留给后来者的机会已不多。相比之下，建城历史悠久，辖区面积为深圳3.7倍的广州地区旧改市场存量空间更大。

　　广州拥有2638个村级行政单位（含村及社区），其中139个中心村位于广州城区内。而据《广州市2019年重点建设项目计划》数据披露，截至2019年7月底，广州全市总计有9区17条村通过旧改公开招标确定合作企业，总涉地面积达2114.46万㎡，涉及金额超1182.6亿元，其市场容量足以支撑更多金融机构参与其中。

　　广州旧改市场五大特色

　　自2009年广州出台首部“三旧”改造政策至今，广州旧改已走过十年，在政策的推陈出新和市场环境的变化下也形成了鲜明的特色。

　　1、政策逐步趋向市场化

　　政策趋向市场化是广州旧改近两年来最重要的变化，但这一进程却并非一帆风顺。最早广州旧改市场快速发展，起源于2010年亚运会举办对旧改的需求。但最早采用的土地招拍挂的模式，存在一些开发商容易与村委会勾结获利的腐败现象。2012年，广州出台旧改政策补充意见，强调政府主导为主。2015年更是出台《广州城市更新管理办法》，规定村集体不得自行选取合作开发商，关上了旧改市场化的大门。

　　转折出现在2018年3月，广东省国土资源厅宣布不再向珠三角地区直接下达新增建设用地计划指标，唯有盘活存量建设用地才可获取新增用地指标。此时，推动“龟速”进展的旧改项目加速冲刺迫在眉睫。2018年4月，广东省国土资源厅发布《关于深入推进三旧改造工作的实施意见》，明确旧村改造地块可协议出让给公开引进的市场主体，打通开发商参与路径的同时，也再次激发了广州旧改市场的活力。

　　2、遵循总体片区规划，以微改造为主

　　尽管趋向市场化，但一切旧改项目的规划仍需严格遵循总体规划。2019年8月13日广州市住建局发布《广州市城市更新专项总体规划（2018-2035年）》，成为未来15年广州旧改项目规划安排、片区管控等各方面细则的指引性文件。

　　此外，近年来广州旧改项目在改造模式上贯彻以微改造为主，全面改造为辅的形式。但微改造其实并没有堵住全面改造的口子，旧村选择“微改造”还是“全面改造”的主动权其实掌握在村民手中。2019年4月广州市发布的《广州市深入推进城市更新工作实施细则》（以下简称《实施细则》）中提到，对于村民改造意愿强烈并符合全面改造的旧村，就算已经完成微改造，也可申请全面改造。

　　3、放权至区，加速项目审批

　　总规之下，广州旧改项目还需遵循各区政府规划的细则，近年来广州政府放权至区的举措不断更新。深圳城市更新是最早开始放权至区的，各区政府都设置有相应的城市更新局，且针对各区情况出台相应片区城市更新政策。也由此深圳城市更新项目出现了一区一政，甚至一街道一政，一项目一政的情况。这也是广州旧改项目未来的演化方向，项目审批将不断提速的同时，各展业方还需因地制宜，适应各区不同的旧改政策进行布局。

　　4、明确拆迁补偿范围，新政2/3业主同意可拆迁

　　在本次《实施细则》中，广州政府明确了旧改拆迁补偿的范围和上限，这将大大减少村民意图通过违建或做“钉子户”的行为来获取超额收益，过往开发商拆迁费用难控制的问题得到有力缓解。

　　更重磅的是，2019年9月4日，广东省发布的《关于深化改革加快推动“三旧”改造促进高质量发展的指导意见》指出，旧村改造项目中超过2/3业主同意拆迁，即可申请政府裁决，由法院进行强制执行拆除。这无疑将大大加快拆迁进度，但目前在具体执行层面仍然存在诸多疑虑。例如当践行2/3比例的标准时，是否会无法公平地保障其他1/3业主的权益？而在拥有独立政策体系的深圳地区，一直践行城市更新项目必须在签约率及签约面积达到100%的双百政策，新政能对深圳、广州等地区旧改项目产生多少影响值得期待。

　　5、降费减压，不断让利开发商

　　而在让利开发商方面，近年来广州真的“很努力”。首先对于采用协议出让的旧村改造地块，改造主体可按市场评估价的20%缴纳土地出让金。在近期颁布的《实施细则》中还允许旧改项目分期缴纳土地出让金，首期缴纳达到不低于30%标准，余款在一年内缴清即可。

　　同时，在旧村全面改造中审批时测算的土地出让金、拆迁奖励等费用都可以纳入到开发商的改造成本中。政府以开发商的总体改造成本为标准对旧改项目的总建筑面积或容积率进行审定，这意味着开发商将获得更多的总建面或容积率。最后，旧村改造项目还可实现全面统筹的资金支持等等，诸多让利措施之下，广州旧改项目已是“有利可图”。

　　金融机构如何踏上旧改浪潮？

　　对于金融机构来说，尽管旧改业务前景可期，但在严限地产的风暴之下，机构们更关心的仍然是如何才能合规地参与到旧改业务中来？

　　一个旧改项目的周期一般可达5~10年，项目可细分为多个阶段，掌握好具体参与的形式，金融机构便可做到一鱼多吃。例如在深圳城市更新项目中，立项前后可通过与私募股权基金合作的形式参与，而专规阶段到实施主体确认前，部分资金方诸如信托、金控公司等机构便会开始下场对此前的基金进行融资替换，等到项目较为后端实施主体确认包括拆迁以后，银行等大体量低成本的资金方便会参与进来替换掉前期的所有资金。

　　目前银行机构参与的主要路径为旧改贷、拆迁贷等模式，介入时点往往在项目的较后端，对旧改项目的拆迁率要达到80%、90%等较高要求。而未来随着新政“2/3业主同意可申请裁决拆迁”的逐步落地，低成本的银行资金或许会进一步降低其入场标准。但由于项目后端的确定性较高，开发商对资金成本的要求也更高，这会造成各银行之间更为激烈的竞争，掌握大量当地开发商资源的本土银行往往会更有优势。同时由于城市更新项目后端的开发或拆建到项目开售现金回流的周期往往可能长达3~5年，这对于银行募资层面来说也存在一定的压力。

　　而信托机构当前在旧改项目的介入方式上依然留有余地。部分地区信托机构仍可将旧改项目备案为非房类信托计划。此外，还可通过将旧改项目包装为并购融资，或者与私募基金合作进行基金认购等各种灵活方式来参与。

　　机构布局广州“旧改”难点

　　但对于此类资金成本相对较高的非银机构来说，布局广州旧改项目目前仍存在亟待解决的痛点。

　　首先在项目选择层面上，布局旧改项目对机构的专业能力要求较高。尤其在广州各区政策差异巨大，项目质量参差不齐的情况下，更是要求参与机构精中选精。如何选择优质的项目及靠谱的项目方进行合作，成为了金融机构入场的第一道关卡。

　　其次在项目融资层面上，传统的诸如明股实债等债权融资模式已被限死。采用应收账款融资的形式在部分地区或许还存在一定的操作空间，市场也出现了将旧改项目包装为可转债，再在股权交易所发行认购的形式。此类模式对于部分财富端募资能力不强的信托机构可能更有帮助，当旧改项目的资金需求体量较大时，或许可以通过多家机构共同认购产品份额的形式来形成资金合力。但无论形式如何，债权融资的形式终归是一时之策，发展股权投资能力才是王道。

　　但在监管鼓励的股权融资形式上，金融机构却处在难以找到风控抓手的窘境。在土地协议出让的政策落地相对未成熟之时，如果要避开政府收储招拍挂，便只能在旧村自主改造的形式中寻找机会。而由于自主改造模式中开发商只能与村集体签订合作开发协议，但却无法在改造项目公司或改造主体层面占有一定的股权。这就导致了金融机构如果在此时入场融资，就要面临即无抵押物，又无股权可作为风控抓手的窘境，而偏偏此时正是开发商最需要融资的阶段。仅凭一纸旧村改造的合作权益，市场对此也很难公允地认定其价值，这就导致机构在展业时更加“畏手畏脚”了。

　　总体而言，尽管当前金融机构布局旧改依然会遇到各种难关阻碍，但在粤港澳大湾区旧改的大浪潮中，诸如近期“新规”的颁布，均已显示政策层面的引导正在不断加强。在“强支持”之下，旧改或许将会成为一条强有力的地产突围之路。

（责任编辑：家族办公室https://www.familyofficeschina.com/）