债券通,扬帆起航

　　债券通，扬帆起航

　　5 月16 日，中国人民银行与香港金融管理局联合公告，同意开展香港与内地债券市场互联互通合作（简称债券通）。初期先开通“北向通”，允许符合要求的境外投资者投资内地银行间债券市场。

　　债券通此时推出有何意义？

　　1）标志着中国资本账户加速开放，我国金融市场对外开放再下一城。债券通是继“沪港通”、“深港通”之后，内地与香港之间的又一资产类别的互通机制，债券通的推出有望吸引更多境外资金投资于内地债券市场，可被视为资本账户开放的又一重要举动。债券通的推出简化了境外投资者进入银行间债券市场的手续，长期来看有利于促进我国的评级、结算、清算等基础设施与国际接轨，标志着我国金融市场对外开放再下一城。2）助力人民币国际化。债券通的设立，从客观上简化了境外投资者投资银行间债券市场的手续，为离岸人民币回流境内增添新的渠道，有利于激活境外离岸人民币市场，推动人民币从计价货币、结算货币到储备货币的演进，助力人民币国际化进程。3）巩固香港作为国际金融中心的地位。香港的债市规模相对较小，存在“股强债弱”的缺点，债券通的设立，为境外资金在境外设臵购买内地债券的平台，同时也为香港的人民币存款、海外资金提供了配臵人民币资产的新通道。同时，债券通以香港为连接节点，连接内地债券市场与境外投资者，巩固了香港国际金融中心的地位。

　　债券通的主要实现方式

　　债券通的主要实现方式：1）接入：互联互通“一点接入”。此前境外投资者参与内地银行间债市，须委托具备国际结算业务能力的银行间债券市场结算代理人完成备案、开户等手续，时间较长且成本较高。而在债券通机制下，境外投资者可直接依靠内地与香港的基础设施互联和多级托管来“一点接入”内地银行间债券市场。2）交易：初期为机构做市。在交易流程上，境外投资者可以与做市商开展请求报价方式的银行间现券买卖，该模式有效降低了境外投资者的交易对手方风险。与此前依靠结算代理银行单一报价进行交易相比，债券通的交易机制更有利于价格发现。3）托管结算：多级托管模式。在资金托管方面，境外投资者通过债券通投资内地银行间债券市场，采用多级托管模式，上海清算所为总登记托管机构，CMU 为次级托管机构。在结算安排方面，境外投资者可直接通过CMU 进行开户手续办理和合规审核，并通过CMU 在中央结算公司和上海清算所开立的账户进行结算。境外投资者需要在中央结算公司、上海清算所开立名义持有人账户，采取全额清算、逐笔、DVP（券款对付）结算。

　　“债券通”影响几何？

　　1）长期来看增量资金可期。目前境外投资者投资境内债市的规模约8300 亿元，占我国债券市场的1.9%，远低于发达经济国家和其他新兴市场经济体，未来有很大的增长空间。随着人民币加入SDR 以及未来人民币债券纳入国际债券指数，人民币债券在国际市场上的需求将会显著增加，长期来看或可带来数千亿美元的新增资金。

　　2）预计仍以利率债为主。当前境外机构债券持仓中90%以上为利率债，“债券通”落地后，预计引入外资在配臵上仍以利率债为主；信用债可能会偏好高等级或有国际评级的债券，这有助于推动国内评级体系与国际标准接轨。

　　3）短期影响有限。目前境外机构对人民币债券较谨慎，今年1 季度境外机构减持境内债券约225 亿元。汇率风险是影响境外机构投资的重要因素，人民币汇率虽已企稳，但贬值预期仍在。此外，美国加息预期下中美债券利差或将缩窄；同时境内债市持续调整，境外机构缺乏入场信心。短期内“债券通”影响有限。

　　4）先北后南为哪般。 之所以“先北后南”，我们认为主要与香港债券市场的复杂性和资本外流风险有关。与股市相比，香港债券市场起步较晚，规模较小且以场外市场为主，多数企业发行的非港币债券不在CMU 系统托管，“南向通”落地起来有一定难度。此外，“南向通”落地还可能给境内带来资本外流风险，虽然今年人民币汇率趋稳，但资本外流压力仍然存在，资本项目开放政策以及会延续宽进严出的风格，以吸引境外资金流入为主。

　　5）南向通值得期待！香港债市对境内投资者具有较大吸引力，除了可以购买到票息较高的债券，还能够进行美元资产的投资。但目前内地投资者可以投资境外债券市场的渠道不多，只能通过QDII 和RQDII 投资境外债券市场，主要方式是购买基金，不能自主择券和选择买卖时机。“南向通”的落地将会给内地投资者一个投资境外资产的渠道。

　　专家和机构观点：

　　李小加：“债券通”将为香港债市发展带来新机遇港交所于8日上午举办 “2017人民币定息及货币论坛”，港交所行政总裁李小加出席并致辞。李小加强调，在过去几十年，香港一直成功扮演着连接内地与海外市场的“转换器”角色，“这一次，也不例外”。内地债券市场已经是全球第三大债券市场，但交易机制与海外成熟债券市场存在巨大差异，他认为，今时今日，让内地债券市场完全照海外市场进行改造是不可能的，另一方面，让广大海外投资者改变长期形成的交易结算习惯、并完全改用内地现行的债券市场交易机制和惯例也很困难。更加现实的解决方案是为双方提供一个求同存异的转换器，“债券通”正是这样一个转换器。“今后，港交所通过大力发展人民币货币期货、货币期权、人民币国债期货等定息及货币产品，可以为海外资金提供丰富的风险管理工具，让他们更加安心地投资内地资本市场。”

　　李小加认为，短期来看，“债券通”不会给香港交易所带来即时的经济效益，因为债券交易大部分是在交易所以外的OTC市场进行，但从长远发展来看，“债券通”将为逐步完善包括汇率产品、利率产品和大宗商品在内的香港离岸人民币产品生态圈提供重要的契机，持之以恒，香港将可建设成为国际风险管理中心。李小加指出，港交所在几年前布局的一些风险管理产品已经初见成效，例如：人民币货币期货成交不断活跃，目前已经成为国际交易所市场流动性最好的人民币期货产品。今年，港交所又推出了人民币货币期权和人民币国债期货试点，下半年还计划推出支持实物交割的人民币美元双币种黄金期货、LME贵金属合约和人民币指数期货，“未来，我们还将不断丰富产品系列，满足市场需求。”

　　汇丰资本市场亚太区联席主管陈绍宗表示，全球投资者关注内地开放债券市场，通过债券通，国际投资者将可以利用香港的交易平台参与内地的债券市场，即是在离岸参与在岸市场交易。陈绍宗指出，内地拥有亚洲第二大、全球第三大的债券市场，截至3月底，内地债市托管的债券规模达到65.9万亿元人民币，而国际投资者的总投入超过8000亿元。他预期，当“债券通”推出后国际投资者的参与度将逐步增加。

　　港交所首席经济学家巴曙松表示，过去人民币的发展动力主要来自贸易计价及结算，未来人民币发展需改为靠金融投资产品计价需求的推动。他认为，中国有需要开放债券市场，才有望促进人民币成为真正的国际货币，国际金融机构也需要成熟的债券市场来进行风险管理及对冲。