风险规避与投资者情绪

　　风险规避与投资者情绪

　　不稳定的第三季度中断了2019年上半年股市的平稳上行轨迹。由于本季度价格在交易范围内波动，库存基本没有变化。标普500指数上涨了1.7％，罗素2000指数下跌了–2.4％，MSCI所有国家指数下跌了–0.6％。

　　大多数价格波动来自人们对贸易紧张局势消退和流动的衰退的不同看法。在中国于8月23日宣布对750亿美元美国进口商品征收报复性关税之后，贸易担忧变得更加明显。在同一天，美国提出反驳，将现有关税和拟议关税提高了5％。由于两国同意在10月初举行会议以解决分歧，贸易战在本季度末恶化。

　　然而，贸易仍然是投资者继续烦恼的众多问题之一。其中包括高水平的公司和政府债务，中央银行及其货币政策的日趋无效，以及因对欧洲和中东动荡进行美国弹inquiry调查而产生的地缘政治风险。

　　投资者情绪

　　我们专注于投资者的思维方式，以突出当今金融市场中一个有趣且违反直觉的主题。随着2019年迄今为止标准普尔500指数上涨20％，许多人担心投资者变得过于乐观，甚至兴高采烈。但是，我们对投资者情绪的评估与这种普遍看法背道而驰。尽管股市强劲反弹，但投资者仍远未乐观。

　　我们首先从情绪在投资决策中的作用入手，然后广泛概述哪些传统指标反映了投资者的风险偏好。

　　投资者情绪已被视为逆势指标。当风险规避较低且投资者乐观时，他们更有可能推断最近的好消息而忽略未来的坏消息。实际上，过分乐观通常被视为即将到来的衰退的前提。过去，在衰退和熊市之前，通常会因自满，贪婪或旺盛而产生一种平静和兴奋的感觉。然后，这些情绪导致投资者变得不理性，并在杠杆和估值上建立了过剩。

　　我们研究了从市场价格推断投资者情绪的不同方法，并得出结论，当前的投资者情绪明显不同。风险规避很高，投资者悲观，紧张，甚至恐惧。

　　在过去的几个月中，这些担忧已定期减少，如图1所示，并通过一路攀升的担忧墙使市场得以发展。

　　债券收益率异常低

　　在先前的文章中，我们已经广泛撰写了有关今年利率惊人下降的文章。在大约一年前升至高于3％的水平之后，十年期美国国债收益率在第三季度跌至1.5％以下。这样一来，由于长期和短期利率之间的利差变为负值，收益率曲线就反转了。

　　许多因素导致利率急剧下降。显然，增长放缓和通货膨胀率降低是利率下降的根本动力。然而，它们并没有那么低，不足以证明利率的急剧下降。到目前为止，2019年的实际GDP增长超过2％，通货膨胀率接近美联储2％的目标。结果，沿着中央银行的政策和投资者的行为，很可能还有其他因素在起作用。

　　中央银行决定明确购买长期债券以刺激经济，这降低了利率。我们还推断，利率下降的部分原因是规避风险的异常变化。

　　当投资者迎合最糟糕的经济担忧时，他们已将资金从股票转移到债券，这是一次经典但明显的安全过程。这种安全性和流动性的成本是以较高的债券价格和较低的收益率的形式出现的。我们认为，这些异常低的债券收益率是投资者负面情绪的有意义征兆。

　　部门和风格表现

　　投资者的情绪通过冒险或冒险结果反映在市场中。在前一种情况下，较高风险的资产和证券表现较好。风险收益通常包括债券之上的股票，小型股票超过大型股票的股票以及周期性股票超过防御性股票的股票。当投资者对未来的增长感到乐观时，他们倾向于冒险。

　　当避险情绪高涨且情绪为负面时，在债券表现良好，大盘股表现优于小盘股且防御性股票表现优于周期性债券的情况下，投资者可以在有风险的情况下为投资者定价。

　　对于我们在这里的讨论，大盘股由标准普尔500指数定义，小盘股由标准普尔600指数定义。防御性库存由消费主食和公用事业部门以同等权重表示，而周期性库存包括工业，能源和金融部门以同等比例。

　　尽管在过去三个季度中标准普尔500指数上涨了20％，但图2的结果奇怪地表明了一种潜在的模式，该模式更能反映风险规避的心态。我们观察到，比较中的赢家是大型股票和防御性股票。我们还知道，当投资者的情绪比悲观多于乐观时，它们往往会表现更好。